游戏行业投资入门手册
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附录 B 游戏行业关键数据表

v2 数据源修订说明：本版只修订数据来源、数据口径和引用锚点，不改变附录结构。后续正式 v2 总稿应继续补充公司层面的财务对照表，并把所有“待更新”字段逐步替换为可验证来源。

本附录的目的不是堆数据，而是训练行业感。

游戏行业的数据很容易看花。全球市场规模、中国市场规模、移动游戏收入、PC 收入、主机收入、DAU、MAU、ARPU、留存、LTV、CAC、流水、Revenue、Bookings、递延收入，每个指标都能讲故事，但不是每个故事都能转成投资判断。

所以本附录只保留最有用的数据表。每张表都回答一个问题：这个数据能帮投资人避免哪一种误判？

使用原则：

第一，数据必须有来源。没有来源的数据，只能作为假设，不能作为结论。

第二，市场规模不是投资结论。行业大，不代表公司好；增速高，不代表股东赚钱。

第三，运营指标必须和商业模式配套。买断制、F2P、广告变现、UGC 平台、主机平台不能用同一张指标表硬比。

第四，估值表必须能回到现金流。游戏公司真正的投资判断，最后要落到自由现金流、生命周期、护城河和反证条件。

第五，所有数据都要定期更新。游戏行业变化快，本表中的公开锚点主要用于建立框架，不替代后续正式研究。

表 1：全球游戏市场规模与结构

用途：建立行业大盘感，避免把单个品类热度误认为整个行业趋势。

年份全球游戏市场收入同比增速移动游戏PC 游戏主机游戏玩家数来源
2024待正式更新待更新待更新待更新待更新待更新Newzoo / PwC
2025E1888 亿美元+3.4%约 1030 亿美元约 399 亿美元约 459 亿美元约 36 亿Newzoo Global Games Market Report 2025 [GGM-2025]
2025 修正观察约 1967 亿美元预期约 +7.4% 至 +7.5%PC 和移动强于早期预期待正式年报待正式年报待正式年报Newzoo 年底上修观察，媒体转引 [GGM-2025-REV]
2028E约 2065 亿美元待更新待更新待更新待更新近 40 亿Newzoo 2025 免费报告公开口径 [GGM-2025]

来源锚点：

口径提醒：

投资使用方法：

第一，不要只看全球市场总额。要拆平台结构。

第二，移动游戏仍然最大，但移动并不等于所有公司都好做。买量成本、监管、用户疲劳会吃掉一部分增长。

第三，PC 和主机规模较小，但内容付费、平台生态、长尾销售和独立游戏更有结构差异。

第四，市场规模增长慢，不代表个别公司没有机会；市场规模增长快，也不代表行业内所有公司都能赚钱。

这张表要解决的误判是：把行业大盘增长直接套到个股估值。

表 2：中国游戏市场规模

用途：建立中国市场基本盘，区分国内收入、海外收入、自研游戏和整体市场。

年份国内游戏市场实际销售收入同比增速用户规模自研游戏国内收入自研游戏海外收入来源
20233029.6 亿元+13.95%待更新待更新待更新中国游戏产业报告公开口径
20243257.83 亿元+7.53%6.74 亿2607.36 亿元185.57 亿美元2024 中国游戏产业报告公开口径 [CN-2024]
20253507.89 亿元+7.68%6.83 亿2910.95 亿元204.55 亿美元2025 中国游戏产业报告公开口径 [CN-2025]

来源锚点：

口径提醒：

投资使用方法：

第一，中国游戏市场已经不是早期高速渗透阶段。用户规模接近成熟，未来更重要的是付费能力、产品质量、长青产品和出海。

第二，国内收入和海外收入要分开看。海外收入增长不等于公司全球化能力强，还要看地区结构、品类、买量成本、汇率和合规成本。

第三，自研收入增长比整体市场更重要，因为它更能反映中国研发商的产品竞争力。

第四，国内用户规模创新高不等于所有公司都有增长。存量竞争下，头部产品可能更强，中小产品更难突围。

这张表要解决的误判是：看到中国游戏市场规模大，就默认每家公司都有成长空间。

表 3：游戏平台对比

用途：判断一家公司到底赚哪种钱，不能把移动、PC、主机、平台和 UGC 混成一个行业。

平台主要收入方式优势劣势代表公司 / 产品投资人重点看
移动游戏内购、抽卡、广告、订阅、战令用户规模最大，分发效率高，付费模型成熟买量成本高，监管强，产品生命周期分化腾讯、网易、米哈游、三七、点点互动LTV / CAC、留存、流水质量、平台抽成
PC 游戏买断、DLC、内购、平台分发用户付费意愿较强，长尾销售明显，独立游戏生态丰富盗版、平台竞争、硬件门槛Steam、Valve、CD Projekt、Paradox平台入口、愿望单、长尾销量、社区
主机游戏买断、DLC、订阅、平台抽成高品质内容、第一方生态、客厅娱乐硬件周期、研发成本高、平台封闭任天堂、Sony、Microsoft、Take-Two主机周期、第一方内容、订阅和平台抽成
云游戏订阅、平台服务、算力分发理论上降低硬件门槛延迟、商业模式、内容版权、基础设施成本Xbox Cloud Gaming、GeForce Now成本结构、内容库、用户留存
UGC 平台虚拟货币、创作者分成、广告、订阅内容供给丰富，网络效应潜力强治理成本、未成年人保护、创作者经济分配Roblox、Minecraft、Fortnite Creative创作者生态、Take Rate、治理和利润率
游戏引擎 / 工具授权、分成、服务费、企业服务开发者生态，跨行业可能性变现复杂，竞争激烈Unity、Unreal Engine开发者留存、定价权、利润率

投资使用方法：

第一，平台差异决定估值方式。移动买量公司不能用平台入口估值，主机内容公司不能用广告游戏指标估值。

第二，PC 和主机更重内容质量和社区口碑；移动更重留存、买量和商业化；UGC 更重创作者生态和治理。

第三，平台抽成和渠道分成决定利润池。用户付钱最多的地方，不一定是利润最多的地方。

这张表要解决的误判是：只看“游戏公司”四个字，不看平台结构。

表 4：游戏商业模式对比

用途：判断收入质量和生命周期。

商业模式收入来源优点风险代表样本关键指标
买断制首发销售、折扣销售、DLC现金回收直接，用户反感较少首发波动大，研发周期长任天堂、Take-Two、CDPR首发销量、长尾销量、DLC 附加率
F2P 内购抽卡、道具、皮肤、战令用户门槛低，变现弹性高监管、疲劳、付费失衡腾讯、米哈游、网易DAU、留存、付费率、ARPPU
广告变现激励视频、插屏、广告展示低付费门槛，适合休闲游戏eCPM 波动，用户体验受损休闲游戏公司eCPM、填充率、广告频次、留存
订阅制月费、会员、内容库收入稳定，用户粘性强内容成本高，续费压力Xbox Game Pass、Apple Arcade订阅用户、流失率、内容成本
平台抽成交易分成、虚拟货币、开发者服务规模效应、入口价值监管、开发者议价、生态治理Steam、Roblox、App StoreGMV、Take Rate、开发者留存
IP 授权授权费、分成、联名、周边轻资产，复用心智滥授权透支品牌Pokémon、任天堂授权收入、IP 热度、跨媒介表现
赛事 / 直播 / 社区赞助、广告、转播、道具、活动增强生态和用户关系变现不一定覆盖成本Riot、腾讯电竞观看时长、赞助、赛事成本

投资使用方法：

第一，商业模式决定现金流形态。买断制波动大，F2P 需要长期运营，平台抽成看生态，订阅制看内容成本。

第二，不同模式可以组合，但组合不代表更强。组合复杂也可能意味着管理复杂。

第三，最好的模式不是短期收入最高，而是用户愿意长期付费、公司不用不断透支信任。

这张表要解决的误判是：把高变现能力误认为好生意。

表 5：关键运营指标

用途：看产品是否健康，而不是只看收入。

指标解释适用场景好信号坏信号
DAU日活跃用户竞技、社交、平台、服务型游戏稳定或自然增长活动后快速回落
MAU月活跃用户平台、休闲、UGC覆盖面扩大且留存稳定MAU 高但 DAU/MAU 低
留存用户回来比例所有 F2P 和平台产品D1/D7/D30 稳定新 cohort 持续变差
付费率付费用户占比内购游戏温和提升且留存不降付费率升但流失加快
ARPU平均用户收入平台和内购随内容自然提升只靠压榨提高
ARPPU平均付费用户收入抽卡、SLG、MMO大额用户稳定且结构健康过度依赖 whales
LTV用户生命周期价值买量游戏高于 CAC 且回本周期可控基于短期数据高估
CAC获客成本买量游戏稳定或下降边际用户越来越贵
ROAS广告投放回报买量游戏D30/D90 回本合理短期好看长期亏
eCPM千次广告展示收入广告游戏高且不伤留存广告太多伤体验
Take Rate平台抽成比例平台 / UGC平台和创作者双赢开发者流失或监管压力

投资使用方法：

第一，单个指标没有意义，指标之间的关系才有意义。

第二，DAU 增长但留存下降，可能是买量拉新。

第三，ARPPU 提升但口碑恶化，可能是商业化透支。

第四，LTV 高于 CAC，但回本周期太长，也可能拖累现金流。

第五，平台 Take Rate 高，但开发者赚不到钱，生态会受损。

这张表要解决的误判是：被单个漂亮指标带走。

表 6：一款游戏生命周期数据表

用途：判断游戏处于哪个阶段，避免用错误阶段的指标推断未来。

阶段主要目标关键数据典型风险投资含义
立项验证方向品类、团队、预算、竞品方向错、团队不匹配只能作为期权，不能当确定收入
测试验证产品留存、付费、反馈、服务器测试样本偏差数据好也需谨慎外推
软启动验证商业化LTV、CAC、ROAS、留存地区差异、买量成本看模型是否成立
上线初期获取用户下载、流水、榜单、口碑冲榜后回落不要把首月当常态
成长期扩大收入DAU、MAU、付费率、内容节奏内容跟不上、买量变贵看增长质量
成熟期稳定现金流老用户留存、活动效果、成本用户疲劳、商业化过度看自由现金流
衰退期延缓下滑流水衰减、回流、版本表现维护成本大于收益估值要下修
长青期长期运营多年留存、社区、IP 复用信任透支、代际断裂可给更高确定性

投资使用方法：

第一，新游戏上线初期最容易误判。榜单高不代表生命周期长。

第二，成熟期产品不性感，但可能贡献最稳定现金流。

第三，长青期产品需要证明新用户仍能进入，否则只是老用户慢慢流失。

第四，衰退期产品不能只看绝对流水，要看维护成本和机会成本。

这张表要解决的误判是：把不同生命周期阶段的指标混用。

表 7：游戏公司成本结构表

用途：看收入增长是否真正变成利润。

成本项说明容易忽视的问题
研发人员成本制作人、程序、美术、策划、测试、音频项目延期会放大固定成本
美术和外包原画、建模、动画、CG、外包制作高品质内容会推高预算
服务器和运维云服务、带宽、数据库、安全DAU 高不一定利润高
买量和营销广告投放、素材、达人、发行收入增长可能被买量吃掉
平台和渠道分成App Store、Steam、主机、安卓渠道流水和净收入（Net Revenue）差距大
IP 授权体育、影视、动漫、品牌授权授权成本会压缩利润
内容更新成本版本、活动、赛季、运营团队Live Service 不是低成本生意
客服和社区客服、审核、社区运营UGC 和未成年人产品成本更高
合规成本版号、隐私、未成年人保护、地区监管全球化越深，合规越复杂
管理费用总部、职能、项目管理大公司病会吞掉效率

投资使用方法：

第一，游戏毛利率可能很高，但经营利润率不一定高。

第二，高研发投入不是天然好事，要看产出。

第三，买量费用是判断增长质量的核心。

第四，UGC 平台和未成年人产品的治理成本不能低估。

这张表要解决的误判是：只看毛利率，不看经营费用和自由现金流。

表 8：样本公司机制归类

用途：把第 10 章样本公司转成研究入口。

样本公司机制类型研究重点主要反证条件
腾讯游戏综合型巨头社交、发行、长青产品、投资组合新品不足、监管、老产品衰退
任天堂IP + 硬件 + 内容主机周期、第一方内容、IP 复利硬件失误、代际切换失败
网易游戏研发和长线运营老游戏现金流、多品类研发新品失败、老游戏下滑
米哈游原创 IP 和全球化内容高质量内容、角色 IP、全球运营超级产品依赖、研发成本过高
Valve / SteamPC 平台入口开发者生态、用户库、社区平台监管、竞争和分成压力
Epic引擎 + Fortnite + 生态Unreal、Fortnite、平台挑战生态投入过重、平台战争失败
RobloxUGC 平台创作者经济、虚拟货币、未成年人用户治理成本、利润率、监管
Take-Two强 IP 大作GTA、长周期精品、在线长尾研发延期、单一 IP 依赖
EA体育年货和服务化授权体育、年货化、服务收入授权成本、用户疲劳
育碧大公司病风险研发效率、IP 衰退、组织问题公式化继续恶化
字节游戏流量平台做游戏边界流量能否转成内容能力流量无法替代产品
Pokémon CompanyIP 代际传承角色资产、跨媒介、授权代际断裂、过度授权
Minecraft / MojangUGC 和社区长尾沙盒、Mod、服务器、社区社区流失、商业化破坏
Supercell小团队和长线运营组织克制、少数长线产品新品断档、老产品衰退

投资使用方法：

第一，研究新公司时先找参照样本。

第二，不要只找相似点，也要找差异点。

第三，样本不是估值锚，而是问题清单。

第四，一家公司如果没有清晰机制，不要急着估值。

这张表要解决的误判是：没有参照系，只凭故事判断公司。

表 9：单款游戏投资跟踪表

用途：跟踪重点产品，避免只看榜单。

字段要填什么为什么重要
游戏名称产品名防止把公司整体和单款产品混淆
公司角色研发 / 发行 / 渠道 / IP 方决定收入归属
品类RPG / SLG / 射击 / 休闲 / UGC 等决定指标标准
平台iOS / 安卓 / PC / 主机 / 多平台决定分成和用户结构
上线时间首发和地区判断生命周期阶段
商业模式买断 / 内购 / 广告 / 订阅 / 混合决定收入质量
核心玩法玩法循环判断留存基础
核心付费点抽卡 / 皮肤 / 战令 / DLC判断商业化压力
首月表现下载、流水、榜单、口碑只作初始观察
3 个月表现留存、收入衰减、内容节奏判断是否稳定
12 个月表现年度流水、社区、版本判断生命周期
买量依赖投放强度、素材、ROAS判断增长质量
反证条件什么数据说明产品失败防止事后解释

投资使用方法：

单款游戏研究，不能停在“爆了 / 没爆”。要看爆的原因、持续性和公司能拿到多少利润。

表 10：游戏公司投资研究总表

用途：把公司研究拉回价值投资框架。

模块必填问题关键证据
卖什么公司到底卖游戏、平台、IP、服务，还是广告库存？收入拆分、产品线、合同结构
谁付钱玩家、广告主、开发者、平台、授权方是谁？用户画像、付费结构、渠道
为什么付钱内容、社交、竞技、收集、IP、工具、入口？留存、付费率、用户反馈
怎么赚钱流水如何转成收入和利润？平台分成、渠道分成、毛利率
成本在哪研发、买量、服务器、授权、合规？费用率、现金流、资本开支
护城河IP、平台、社区、数据、研发、发行？长青产品、自然量、续作表现
增长新品、出海、平台扩张、IP 复用？Pipeline、地区收入、测试数据
风险哪个变量会让判断失效？反证条件、政策、口碑、成本
估值当前价格隐含什么预期？PE、FCF yield、SOTP、情景分析
仓位信念强度和下限是否匹配？最大损失、机会成本、反证速度

投资使用方法：

这张表是研究一家公司前必须填的骨架。没有填完，不要急着说“好公司”或“便宜”。

表 11：估值情景表

用途：把叙事转成赔率。

情景核心假设收入利润率自由现金流合理估值触发条件
悲观老产品衰退，新品失败，买量成本上升下滑压缩下降低倍数留存下降、费用上升
中性老产品稳定，新品贡献有限稳定小增稳定稳定中等倍数核心产品维持
乐观新品成功，出海扩张，IP 复用明显增长改善增长高倍数新品留存和流水验证
极乐观平台化或超级 IP 成立高增长高且稳定高增长显著重估生态和长期现金流验证

投资使用方法：

第一，估值不是给一个数字，而是看不同情景下赔率是否值得。

第二，游戏公司乐观情景不能只靠“新品爆款”。要问爆款能否留存、能否盈利、能否复用。

第三，悲观情景要认真写。游戏公司单款产品失败、老产品衰退、买量恶化，都可能迅速改变估值。

这张表要解决的误判是：只写上行，不写下限。

表 12：反证条件表

用途：提前定义什么证据会推翻判断。

判断反证条件观察频率数据来源
某游戏是长青产品DAU / 流水连续多季下降，版本更新无法拉回月度 / 季度榜单、财报、第三方数据
某公司有强研发能力多个新品测试差，延期严重，口碑持续下滑项目节点测试数据、玩家反馈、公告
某公司有平台护城河开发者流失，用户转移，Take Rate 下调但生态仍弱季度 / 年度平台数据、开发者反馈
某 IP 有长期生命力续作销量差，周边和跨媒介表现弱，新用户不足产品周期销量、社交热度、授权收入
买量模型成立CAC 上升、ROAS 下降、回本周期拉长月度投放数据、公司披露
出海能力强海外留存低、本地化差、合规成本高季度海外榜单、地区收入
估值有安全边际自由现金流低于预期，治理或资本配置恶化季度 / 年度财报、回购分红、现金流

投资使用方法：

反证条件不是为了悲观，而是为了让判断可复盘。

如果你买入前没有写反证条件，跌了以后就容易变成叙事补丁。

数据来源与更新规则

本附录使用的公开锚点主要来自：

后续正式研究单家公司时，优先使用：

第一，公司年报、季报、招股书、电话会。

第二，平台公开数据，如 Steam、App Store、Google Play、主机商店。

第三，第三方数据，如 Newzoo、Sensor Tower、data.ai、伽马数据、七麦、点点数据。

第四，玩家社区和产品体验，但这部分只能作为软信号，不能替代财务证据。

第五，自己的产品体验。游戏行业很多判断必须回到第一手体验：好不好玩、用户为什么留、商业化有没有伤害体验。

附录 B 收口

这些表不是为了让你机械填空，而是为了形成研究纪律。

游戏行业最容易发生的投资错误，是被单款爆款、短期流水、宏大叙事、平台故事、IP 故事和出海故事带走。

表格的作用，是把故事拆回事实：

市场有多大？

钱从哪里来？

公司拿到多少？

用户为什么留下？

增长靠自然需求还是买量？

成本有没有被低估？

护城河能不能被证据支持？

什么证据会推翻判断？

如果这些问题答不清楚，就还没有进入能力圈。

到这里，《游戏行业投资入门手册：从行业全景到生意模式与公司判断》的第一版正文与附录已经完成。下一步不是继续扩写，而是做一次全书复核：统一术语、补真实数据来源、检查章节重复、补公司样本财务数据，并决定是否导出 Word 总稿。